巴菲特晉身全球第六富豪！關稅風暴之際展望波克夏前景發展

美國總統川普日前宣布對數十個國家和地區實施新一輪「對等關稅」政策，掀起全球市場震盪，美股市值暴跌收盤，尤其科技股首當其衝。但股神巴菲特今年身價不減反增，成長172億美元（約台幣4,216億元），累積高達1,550億美元總資產，穩坐全球第六富豪地位。

波克夏如何在關稅動盪之中，穩定發展不因此動搖？巴菲特親筆分享長期以來他對波克夏發展的操作與觀察分析。（編按）

●本文摘選自時報文化出版之《巴菲特寫給股東的信〔2023全新增修版〕》。👉 立即前往琅琅書店購買電子書，馬上開始閱讀！

身價千億的投資大神，帶你展望波克夏未來

現在，我們來展望前方的道路。請注意，如果我在五十年前展望波克夏的前景，我的某些預測將大大偏離事實。提出這個警告之後，現在我來告訴各位，如果我的家人今天問我波克夏前景如何，我會說些什麼。

． 首先是最重要的一點：我認為耐心的波克夏股東蒙受永久資本損失的可能性非常低，應該是投資單一公司最低的。這是因為假以時日，我們的每股內在價值幾乎必將成長。

然而，這個美好的預測有一個重要的但書：如果投資人買進波克夏股票的價格異常高（例如接近帳面淨值的兩倍—這是波克夏股價有時會達到的水準），他可能必須等待多年才可以獲利了結。換句話說，如果購入價異常高，明智的投資可能變成輕率的投機。波克夏無法不受此一法則約束。

但是，投資人若以略高於波克夏願意回購股票的價格買進，則應該可以在合理的時間內享有獲利。波克夏的董事必須認為公司股價顯著低於內在價值，才會授權管理層買回自家股票（我們認為這是回購股票的一個必要條件，但其他公司的管理層往往忽略了這一點）。

至於那些打算在買進後一年或兩年內賣掉的投資人，無論他們以什麼價格買進，我都無法提供任何保證。如果你的持股時間這麼短，股市大盤在這段期間的波動，對投資績效的影響將遠大於波克夏內在價值的變動。因為據我所知，世上並無可靠的方法能預測市場的波動，我建議你必須打算持有至少五年，才買進波克夏的股票。尋求短期獲利的人，應該另找標的。

另外也請注意，你不應該借錢買進波克夏的股票。自1965年以來，我們的股價曾三次自高位下跌約50％。未來某個時候，類似的跌勢將再發生，而沒有人知道會於何時發生。對投資人來說，波克夏幾乎必將是令人滿意的持股。但對借錢操作的投機客來說，波克夏大有可能是造成災難的標的。

． 我認為波克夏因為任何事件而陷入財務困境的機率幾乎是零。我們總是準備好應付千年一遇的洪水；事實上，事情真的發生時，我們將出售救生衣給那些沒有做好準備的人。在2008至2009年的金融危機中，波克夏發揮了重要的「救急」功能，此後我們的資產負債實力和營利潛力均已倍增有餘。各位的公司是美國企業界的中流砥柱，未來也仍將如此。

一家公司要有強勁的財務持久力，必須在所有情況下保持以下三項實力：（1）巨大且可靠的盈利來源；（2）大量的流動資產；和（3）不會忽然需要大量現金。忽略最後一項，往往是企業意外陷入困境的原因：賺錢企業的執行長往往假定公司到期的債務將可獲得再融資，無論債務規模多大。2008至2009年間，許多公司的管理層發現，這種心態其實非常危險。

現在來講我們將如何一直保持這三項實力。首先，我們有源源不絕的巨大盈利，來自非常多樣的業務。我們的股東如今擁有許多享有競爭優勢持久的大公司，而我們未來將收購更多這種公司。業務多元化確保了波克夏持續營利的能力，即使未來發生巨災，導致我們必須承受遠超過以往紀錄的保險損失，波克夏仍將有利可圖。

然後是現金。在強健的公司，現金有時被視為必須盡可能減少的東西—一種不具生產力的資產，會拖低一些績效指標，如股東權益報酬率。但是，現金對企業的意義，有如氧氣對個人的意義：當它存在時，沒有人會注意它；當它短缺時，所有人都只想到它。

美國企業於2008年為此提供了一個案例。那一年9月，許多長期興旺的公司突然擔心它們開出的支票是否將跳票。它們的財務氧氣一夜之間消失了。但在波克夏，我們的「呼吸」毫無障礙。事實上，從9月中到10月初的三個星期間，我們為美國企業提供了156億美元的新資金。我們能夠這麼做，是因為我們總是保持至少200億美元的現金和準現金資產（實際上往往遠遠超過此數）。我們講的準現金資產是指美國國庫券，而不是其他現金替代物；後者宣稱可以提供流動資金，實際上也可以，除了你真正需要它的時候。債務到期時，現金才是法定貨幣。出門時別忘了帶著它。

最後是第三點：我們在營運或投資上，將永遠不會做一些可能導致我們忽然需要大量現金的事。也就是說，我們將不會使波克夏承受巨大的短期債務負擔，也不會參與可能涉及追繳大量擔保品的衍生交易契約或其他業務安排。

若干年前，我們參與了一些衍生交易契約，因為我們認為它們的價格顯著偏離合理水準，而且只涉及微不足道的擔保要求。那些契約最後帶給我們不錯的獲利。但是，如今新的衍生交易契約涉及充分的擔保要求。我們因此對衍生交易完全失去興趣，無論它們可能提供多大的獲利潛力。我們已有多年時間不曾締結此類契約，僅有的少數例外是為了滿足我們的公用事業子公司的營運需求。

此外，我們不會締結那種賦予保戶套現權利的保險契約。許多壽險產品含有贖回條款，結果是保戶可能在極度恐慌時蜂擁套現，情況有如銀行擠兌。我們的產險和意外險業務，則完全沒有這種產品。如果我們的保費收入萎縮，我們的浮存金也將減少，但只會以非常緩慢的速度減少。

有些人可能會覺得我們的保守態度太極端了，但我們如此保守，是因為人們偶爾恐慌是完全可預期的，但事情何時發生則是完全不可預期。雖然幾乎每天都相對平靜，但明天總是不確定（在1941年12月6日或2001年9月10日，我都沒有感到特別不安〔譯注：前者是日本偷襲珍珠港之前一天，後者是911恐怖攻擊之前一天〕）。如果你無法預測明天將發生什麼事，就必須為一切可能情況做好準備。

一名64歲並打算在65歲退休的執行長，在評估未來一年低機率事件發生的風險時，可能會有自己的特別考量。事實上，他的評估可能在99％的時候是「對的」。但這種機率對我們毫無吸引力。我們絕不會拿各位託付我們的資金去玩俄羅斯輪盤，即使那支槍有100個彈膛，而且只裝了一顆子彈。在我們看來，為了追求你只是想要的東西，去冒失去你需要的東西之風險，是瘋狂的行為。

． 雖然我們如此保守，但我認為我們每年均可增強波克夏的每股營利能力。這並不代表我們的營業利潤每年均會增加，遠非如此。

美國經濟將會有起伏（雖然多數時候是成長），而經濟轉弱時，我們的當期盈利也會受損。但我們將繼續取得有機成長（靠公司本身發展而非併購所獲得的成長），並從事「補強型」收購，拓展新的業務領域。我因此相信波克夏的基本營利能力每年均可增強。

在某些年度，我們的盈利將大幅成長，但有時將相對停滯。市場、競爭和運氣將決定我們何時能把握機會。但無論如何，波克夏將持續前進，動力來自我們如今擁有的優秀企業和我們未來將收購的新公司。此外，在多數年度，我國的經濟將為我們的業務提供強勁的助力。我們能以美國為家，實在幸運。

． 壞消息是，波克夏的長期成長（以百分比而非金額計）不可能是戲劇性的，而且將顯著不如過去五十年達到的水準。我們的規模已經變得太大了。我估計波克夏未來的表現將優於一般美國企業，但我們的優勢（如果有的話）將不會很大。

終有一天，很可能是距今十年至二十年，波克夏的盈利和資本資源將達到必須調整政策的水準，因為屆時管理層將無法動用公司全部盈餘做明智的再投資。屆時我們的董事將必須決定，處理過剩盈餘的最好方法是派發股息、回購股票或兩者並行。如果波克夏股價低於公司內在價值，大量回購股票幾乎一定是最好的選擇。各位可以放心，屆時我們的董事將會做正確的決定。

． 沒有一家公司像波克夏這麼替股東著想。逾三十年來，我們每年均重申我們的股東原則（參見本書楔子），總是一開頭便說：「雖然我們在形式上是一家公司，但秉持的是合夥事業的精神。」此一誓約是非常牢固的。我們有一個知識異常豐富和事業導向的董事會，董事們為貫徹這種合夥精神做足了準備。

為了進一步確保延續我們的文化，我已提議由我兒子霍華接替我出任非執行董事長。我這麼做的唯一原因，是希望公司未來若出現不適任的執行長，需要董事長採取有力行動時，事情可以容易一些。我可以向各位保證，波克夏出現這種情況的機率非常低，可能是上市公司中最低的。但是，我曾擔任19家上市公司的董事，見過這種情況：表現平庸的執行長因為身兼董事長，公司很難換掉他（任務總是可以完成，但幾乎一定拖很久）。

霍華若當選非執行董事長，將不支薪，而且除了所有董事都必須做的事之外，不會投入時間在這份工作上。他僅將發揮安全閥的功能：任何董事若對執行長有疑慮，而且想知道其他董事是否也有疑慮，可以找他。如果多位董事都對執行長的表現感到不安，因為霍華擔任董事長，將能迅速且適當地處理問題。

． 選對執行長對我們至關緊要，這是波克夏董事會議耗費很多時間討論的事。管理波克夏的首要工作是資本配置，另外就是選擇和留住傑出的經理人去經營我們的子公司。當然，波克夏執行長在必要時必須撤換子公司的執行長。這些職責意味著波克夏的執行長必須是一個理智、沉著且果斷的人，他必須有廣博的商業知識，而且洞察人性。他也必須了解自己的局限。

品格至為重要：波克夏執行長必須全心全力為公司，而不是為他自己（我使用男性代名詞是為了避免行文古怪，性別絕不應成為決定執行長人選的因素）。他不得不替公司賺取遠高於潛在需求的盈餘。但有一點非常重要：他不能因為自負或貪婪，尋求獲得媲美最高薪執行長的薪酬，即使他的成就可能遠遠超過那些執行長。執行長的行為對底下的經理人有巨大的影響。如果這些經理人清楚看到，執行長最重視股東的利益，他們幾乎全都將秉持同樣的原則。

我的繼任者還必須具有另一項能力：他必須能有效抑制企業衰敗的三個關鍵因素，也就是傲慢、官僚和自滿。這些企業惡性腫瘤一旦擴散，連最強健的公司也可能衰亡。可以證明這一點的例子非常多，但為了顧全友誼，以下我只講一些年代久遠的例子。

在它們的輝煌年代，通用汽車、IBM、西爾斯百貨和美國鋼鐵公司是其所屬產業的龍頭老大。它們實力堅強，看似無懈可擊。但是，我上文提到的惡劣行為最終導致這些公司嚴重衰敗，墜入其執行長和董事們不久之前認為不可能出現的困境。它們一度強健的財力和以往的營利能力，證實無法保護公司。

隨著波克夏的規模越來越大，唯有保持警惕和堅決的執行長能夠防止那些墮落的力量削弱公司。他必須謹記查理的請求：「告訴我，我將死於何處，以便我永遠避開那裡。」如果我們喪失我們的非經濟價值，波克夏的經濟價值也將崩毀。「最高層的作風」對維持波克夏特殊的企業文化至關緊要。

幸運的是，我們未來的執行長成功履行職責所需要的結構，已經牢牢確立。波克夏目前異常高度授權的運作方式，是防止公司官僚化的理想方法。在營運意義上，波克夏並非一家巨型公司，而是一群大公司。在波克夏總部，我們從不曾設立管理子公司的委員會，也不曾要求子公司提交預算（雖然許多公司以此為一項重要的內部管理手段）。我們也沒有法務部門或其他公司視為理所當然的其他部門，例如負責人力資源、公關、投資人關係、策略和併購事務的部門。

當然，我們有一個活躍的審計部門；我們沒有理由當大傻瓜。但是，我們異常信任我們的經理人，相信他們將積極善盡管理職責。畢竟他們在我們收購他們的公司之前，正是這麼做的。此外，除了偶爾出現的例外情況，我們這種基於信任的方式產生的績效，優於不斷發布指令、不停審查、建立多層官僚程序所產生的績效。查理和我致力以推己及人的方式與公司的經理人互動。

． 我們的董事認為，我們未來的執行長應該從董事們已清楚了解的內部人士中選出來。我們的董事也認為，新執行長必須相對年輕，以便他或她可以長期任職。旗下執行長掌管業務若平均遠遠超過十年，波克夏將運作得最好（要教會新人一些老把戲是很困難的）。而且他們不大可能到了65歲便退休（或許你已經注意到了）。

波克夏在收購企業或做一些量身訂製的大型投資時，使交易對手熟悉波克夏的執行長，並對他感到安心是很重要的。建立這種互信和鞏固關係是需要時間的，但報酬可能非常豐厚。董事會和我均認為我們目前已有接替我出任執行長的合適人選—我逝世或卸任時，此人已準備好接任。在某些重要方面，此人將做得比我更好。

． 投資對波克夏總是至關緊要，相關事務將由數名專家處理。他們將向執行長報告工作，因為廣義而言，他們的投資決定必須與波克夏的營運和收購計畫保持協調。但整體而言，我們的投資經理人將享有巨大的自主權。在這方面，我們也已經為未來數十年做好了準備。

總而言之，波克夏已經為查理和我退下來之後的日子做好周全的準備。我們已經擁有合適的人才，包括董事、經理人和這些經理人未來的繼任者。此外，這些人已經普遍內化了我們的文化。我們的體制也具有再生能力。文化無論好壞，很大程度上會自我決定如何繁衍。價值觀和我們相似的企業主和經理人，因為一些很好的理由，將繼續受我們吸引，視波克夏為獨一無二的永久歸宿。

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